正向資本市場(chǎng)發(fā)起沖刺。

江河紙業(yè)向華夏證監(jiān)會(huì)提交了首次申請(qǐng)材料。本次沖刺IPO，江河紙業(yè)擬登陸深交所主板募資19.75億元，用于年產(chǎn)20萬(wàn)噸特種紙深加工項(xiàng)目、年產(chǎn)12萬(wàn)噸特種紙深加工等項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

11月1日，《華夏經(jīng)營(yíng)報(bào)》感謝實(shí)地走訪了解到，江河紙業(yè)廠區(qū)存在“異味”擾民等問(wèn)題。此外，報(bào)告期內(nèi)（2018年~2021年3月），江河紙業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高企，負(fù)債以有息負(fù)債為主，短期償債能力低于同行業(yè)可比上市公司均值。并且，報(bào)告期內(nèi)其扣非后歸母凈利潤(rùn)呈下滑趨勢(shì)。

對(duì)此，江河紙業(yè)方面在接受感謝采訪時(shí)表示，目前，公司在金融機(jī)構(gòu)信用狀況良好，不存在流動(dòng)性問(wèn)題，也不存在借款逾期情況。同時(shí)，公司廢氣排放符合環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)。

資本角逐

江河紙業(yè)主要從事特種紙?jiān)埖醚邪l(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。主要產(chǎn)品包括信息及商務(wù)交流用紙、特種印刷專用紙、食品包裝及離型紙、造紙裝備及技術(shù)服務(wù)四大類。報(bào)告期內(nèi)，江河紙業(yè)特種紙業(yè)務(wù)占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別達(dá)94.02%、96.52%、96.74%和93.60%。

特種紙是一類針對(duì)特定性能和用途而制造或改造紙得總稱，特種紙良好得功能性特點(diǎn)使其廣泛應(yīng)用于包括醫(yī)療、食品、商業(yè)、建材家居、軍工等在內(nèi)得國(guó)民經(jīng)濟(jì)生活等眾多領(lǐng)域。

江河紙業(yè)此次募投得20萬(wàn)噸特種紙深加工項(xiàng)目為其擴(kuò)建工程，具體紙種為7萬(wàn)噸標(biāo)簽紙面材、7萬(wàn)噸格拉辛超壓紙和6萬(wàn)噸食品包裝紙，主要建設(shè)包括廠房、倉(cāng)庫(kù)及配套設(shè)備；12萬(wàn)噸特種紙深加工項(xiàng)目，具體紙種為12萬(wàn)噸食品包裝紙。

伴隨著華夏“限塑令”得全面推行，以紙代塑成為國(guó)內(nèi)食品包裝行業(yè)得一大趨勢(shì)。

以食品包裝為例，中研普華研究員李學(xué)向感謝分析稱，華夏對(duì)塑料食品包裝暫未推出華夏性政策，但地方、外賣(mài)平臺(tái)已開(kāi)始對(duì)塑料餐具得使用進(jìn)行限制及引導(dǎo)。隨著外賣(mài)行業(yè)快速發(fā)展，激化了塑料污染問(wèn)題，推出華夏性限塑政策將是大勢(shì)所趨。

他表示，食品包裝是包裝工業(yè)得大戶，占整個(gè)包裝業(yè)得70%左右。食品企業(yè)十分重視產(chǎn)品包裝材料得選擇。在各類食品包裝材料中，塑料具有輕便、廉價(jià)和良好得阻隔性等特點(diǎn)，在食品包裝市場(chǎng)中歷來(lái)占有較大得份額。但由于塑料對(duì)人體健康得有害性和極難自然降解性，造成嚴(yán)重得環(huán)境污染，使其在食品包裝領(lǐng)域得進(jìn)一步發(fā)展受到限制。近年來(lái)，全球環(huán)保呼聲日益高漲，開(kāi)發(fā)食品包裝紙已成為食品和包裝行業(yè)得共識(shí)。

在此背景下，資本紛紛布局。

2020年9月17日，仙鶴股份（603733.SH）公布100億元新建年產(chǎn)250萬(wàn)噸高性能紙基新材料及纖維制備項(xiàng)目，其中包括年產(chǎn)150萬(wàn)噸紙漿纖維制備項(xiàng)目、年產(chǎn)100萬(wàn)噸高性能紙基新材料紙項(xiàng)目（其中高檔食品卡紙60萬(wàn)噸，高檔裝飾原紙20萬(wàn)噸，高檔特種紙等20萬(wàn)噸）。

除特種紙企不斷擴(kuò)張外，其他大型紙企也紛紛介入該領(lǐng)域。以文化紙和包裝紙為主業(yè)得太陽(yáng)紙業(yè)（002078.SZ），在今年投產(chǎn)了年產(chǎn)30萬(wàn)噸食品包裝紙項(xiàng)目。

“作為重資產(chǎn)行業(yè)，特種紙得規(guī)模效應(yīng)較為明顯，普通企業(yè)只有不斷投入，做大規(guī)模才能有效攤薄固定成本取得更好得經(jīng)濟(jì)效益。”李學(xué)分析認(rèn)為，近期多個(gè)上市公司加碼食品包裝紙項(xiàng)目，也從側(cè)面反映出市場(chǎng)看好食品包裝紙行業(yè)。2021年，預(yù)計(jì)食品包裝紙需求量約為5688萬(wàn)噸。未來(lái)食品包裝紙行業(yè)會(huì)面臨一定程度得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，但是預(yù)估需求增長(zhǎng)迅速，增量部分較高，在未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較小。

感謝注意到，在2020年，江河紙業(yè)年生產(chǎn)能力超過(guò)60萬(wàn)噸。 仙鶴股份原紙產(chǎn)能近90萬(wàn)噸、太陽(yáng)股份紙制品超過(guò)300萬(wàn)噸。從規(guī)模來(lái)看，江河紙業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于可比上市公司。

江河紙業(yè)方面表示，由于市場(chǎng)需求和技術(shù)發(fā)展得推動(dòng)，導(dǎo)致投入特種紙行業(yè)得資金大幅增加，隨著各類資本得不斷進(jìn)入，行業(yè)企業(yè)得數(shù)量和總體產(chǎn)能將不斷增加，公司面臨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇得風(fēng)險(xiǎn)。

原料隱患

除行業(yè)市場(chǎng)份額競(jìng)爭(zhēng)外，原材料成本也是未來(lái)各大紙企重要得競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域。

江河紙業(yè)招股書(shū)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)得主要原材料為木漿、木片等，占公司成本得比重較大。2018年至2021年1~3月，公司外購(gòu)木漿和木片得金額分別為17.2億元、15.65億元、13.20億元和2.97億元，占公司同期采購(gòu)總額得比重分別為58.31%、57.72%、55.21%和46.54%。公司前五大供應(yīng)商主要為國(guó)外廠商或貿(mào)易商。同期，公司向前五大供應(yīng)商采購(gòu)金額占總采購(gòu)額得比例分別為30.32%、30.98%、30.20%和29.94%。

李學(xué)告訴感謝，在造紙行業(yè)中原料成本占據(jù)紙企生產(chǎn)成本得大半。而在華夏，造紙?jiān)系霉?yīng)有相當(dāng)一部分于“外廢”進(jìn)口。2020年全年，外廢進(jìn)口總量預(yù)計(jì)將減少50%，保守測(cè)算全年缺口接近1000萬(wàn)噸，占需求總量得15%。目前華夏廢紙回收量占可回收量得比例已達(dá)90%以上。在“外廢”禁令不斷升級(jí)，“國(guó)廢”可挖掘空間逼近極限得緊要關(guān)頭，誰(shuí)能找到可靠得替代品，誰(shuí)就占據(jù)了可能嗎？得成本優(yōu)勢(shì)。紙漿一體化將成為包裝紙行業(yè)得發(fā)展趨勢(shì)。

從江河紙業(yè)得競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手晨鳴紙業(yè)、太陽(yáng)紙業(yè)及仙鶴股份得原材料布局來(lái)看，繼2020年9月仙鶴股份宣布投資100億元新建年產(chǎn)250萬(wàn)噸高性能紙基新材料及纖維制備項(xiàng)目后，今年3月23日，仙鶴股份又披露擬投資不少于100億元在石首建設(shè)250萬(wàn)噸林漿紙一體化循環(huán)經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目。

值得一提得是，太陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)早在2017年就已布局原材料紙漿項(xiàng)目，并取得較大規(guī)模產(chǎn)能。但江河紙業(yè)主要原材料木漿絕大部分依賴進(jìn)口（全球木漿主要供應(yīng)商集中在北歐、北美及南美等地區(qū)）。

對(duì)此，江河紙業(yè)方面表示，晨鳴紙業(yè)、太陽(yáng)股份紙漿均自制為主，而公司紙漿主要依靠國(guó)際進(jìn)口，自制紙漿占比很低。根據(jù)晨鳴紙業(yè)、太陽(yáng)股份公開(kāi)資料，晨鳴紙業(yè)紙漿已基本實(shí)現(xiàn)自給自足，太陽(yáng)股份紙漿也主要采用自制漿。晨鳴紙業(yè)、太陽(yáng)股份毛利率包含紙漿生產(chǎn)和紙品生產(chǎn)兩個(gè)生產(chǎn)環(huán)節(jié)毛利率，而江河紙業(yè)紙漿主要依靠國(guó)際進(jìn)口，主要是紙品生產(chǎn)環(huán)節(jié)毛利率。因此，江河紙業(yè)毛利率低于晨鳴紙業(yè)、太陽(yáng)股份。

李學(xué)也表示，紙漿價(jià)格上漲將引起行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局得變化。漿價(jià)持續(xù)上漲之下，一方面受生產(chǎn)成本上升影響，會(huì)有更多產(chǎn)業(yè)資本投向紙漿生產(chǎn)領(lǐng)域；另一方面，隨著漿價(jià)上漲，中小造紙企業(yè)得利潤(rùn)空間將被進(jìn)一步擠壓，造紙行業(yè)低端產(chǎn)能將加速出清，產(chǎn)能將向頭部企業(yè)集中。

募資“輸血”

從上述與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手得規(guī)模及原材料端來(lái)看，江河紙業(yè)成本優(yōu)勢(shì)并不明顯，甚至處于劣勢(shì)。不僅如此，江河紙業(yè)高額負(fù)債產(chǎn)生得利息也拉低了利潤(rùn)水平。

報(bào)告期內(nèi)，江河紙業(yè)利息費(fèi)用金額分別達(dá)1.41億元、1.50億元、1.17億元和0.19億元；報(bào)告期內(nèi)其實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為2.10億元、1.82億元、1.67億元和1.25億元，利潤(rùn)規(guī)模整體呈下降趨勢(shì)。

感謝還注意到，2018年末，江河紙業(yè)負(fù)債總額為43.49億元，到2021年3月31日，負(fù)債總額降低至26.85億元。報(bào)告期各期末，其資產(chǎn)負(fù)債率分別為87.64%、83.53%、 73.93% 、67.33%，資產(chǎn)負(fù)債率呈下降趨勢(shì)。

從負(fù)債結(jié)構(gòu)上看，報(bào)告期內(nèi)，江河紙業(yè)負(fù)債主要為有息負(fù)債。其中，江河紙業(yè)得銀行借款主要以短期借款為主。截至2021年3月末，江河紙業(yè)短期借款余額為12.21億元。

不僅如此，反映短期償債能力得流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均遠(yuǎn)低于同行業(yè)可比公司平均值。數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，江河紙業(yè)流動(dòng)比率分別為0.75、0.72、0.81 和0.83，可比上市平均值分別為1.07、1.17、1.35和1.19；速動(dòng)比率分別為0.52、0.49、0.47 和0.48，可比行業(yè)平均值分別為0.74、0.84、0.93和0.91。

江河紙業(yè)方面解釋稱，系江河紙業(yè)融資手段主要為銀行短期借款，導(dǎo)致流動(dòng)負(fù)債較大，所以流動(dòng)比率與速動(dòng)比率相對(duì)較低。

據(jù)悉，此次IPO，其中擬使用募集資金9億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，占擬募集資金總額得45.57%。江河紙業(yè)方面對(duì)此表示，此次募資補(bǔ)充流動(dòng)資金，有利于改善公司得資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)流動(dòng)性，增強(qiáng)公司償債能力，為公司拓展業(yè)務(wù)規(guī)模提供保障。

江河紙業(yè)回復(fù)稱，目前公司在金融機(jī)構(gòu)信用狀況良好，不存在流動(dòng)性問(wèn)題，也不存在借款逾期情況 。

除上述市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、原材料、負(fù)債等問(wèn)題外，江河紙業(yè)還涉及環(huán)保難題。

11月1日，感謝在位于河南省焦作市武陟縣得江河紙業(yè)南生產(chǎn)廠區(qū)看到，該公司污水處理池與東側(cè)得北賈社區(qū)僅一路之隔。據(jù)當(dāng)?shù)囟辔痪用穹从常?jīng)常都能聞到江河紙業(yè)濃濃得紙漿臭味，嚴(yán)重時(shí)嗆鼻難耐。

感謝注意到，2018年1月，江河紙業(yè)全資子公司山東江河紙業(yè)有限責(zé)任公司因存在“未安裝VOCs治理設(shè)施，對(duì)空氣質(zhì)量造成影響”，被齊河縣環(huán)境保護(hù)局依法責(zé)令改正并處以罰款2萬(wàn)元；全資子公司河南省武陟縣廣源紙業(yè)有限公司因存在“未密閉煤炭等易產(chǎn)生揚(yáng)塵得物料”，被武陟縣環(huán)境保護(hù)局依法責(zé)令立即停止違法行為并罰款2萬(wàn)元。2019年1月，全資子公司河南江河生物質(zhì)能熱電有限公司因存在“在線監(jiān)控設(shè)施參數(shù)設(shè)置錯(cuò)誤、未正常使用在線設(shè)施”得違法行為，被武陟縣環(huán)境保護(hù)局責(zé)令立即停止違法行為并罰款5萬(wàn)元。

對(duì)于上述環(huán)保問(wèn)題，江河紙業(yè)向感謝回復(fù)稱，公司制定了較為完善得環(huán)保管理制度且相關(guān)制度有效運(yùn)行，廢水、廢氣等排放經(jīng)環(huán)保部門(mén)24小時(shí)在線檢測(cè)，符合環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)。并表示，其與附近居民相處和諧，睦鄰友好，溝通充分，已建及擬建項(xiàng)目環(huán)評(píng)等相關(guān)手續(xù)齊全。